| Le point de Saxo Banque sur les marchés financiers - Pour cette dernière « Morning Letter » de l’année 2017, faisons le point sur l’une des thématiques majeures mises en avant un peu partout, à savoir le retour d’une forte croissance mondiale. La croissance est incontestablement bien là mais elle est certainement beaucoup moins solide qu’on ne le croit et pourrait dérailler au moindre obstacle. Il y a au moins quatre points de fragilité évidents qu’il faudra prendre en compte en 2018: - Ce que nous appelons la croissance est une reprise tirée par la dette et la bulle immobilière. Nous exprimons une forte inquiétude quant à l'augmentation de la dette des entreprises au niveau global qui représente 93,5% du PIB mondial contre 84,5% en 2008. En raison de l'argent bon marché, de nombreuses entreprises ont augmenté leur endettement, parfois imprudemment. Aux États-Unis, la dette des entreprises est à son plus haut niveau par rapport au PIB américain depuis la crise financière (45,2%) mais, parallèlement, le spread sur les obligations d'entreprises américaines est historiquement au plus bas, autour de 1%. C'est clairement une anomalie de marché qui pourrait être l'un des déclencheurs de la prochaine crise. De plus, l'impulsion du crédit conduit à une impulsion de croissance plus faible qu'avant 2008. Sur la base des données de la BRI, avant la crise, la zone euro avait besoin en moyenne de 0,9 unité de crédit pour créer une unité de PIB. Après la crise, 1,06 unité de crédit est nécessaire pour créer une unité de PIB. Cette évolution est encore plus inquiétante en Chine : avant la crise, une unité de crédit était nécessaire pour créer une unité de PIB contre 2,5 unités de crédit depuis la crise. Le monde est assis sur une montagne de dette, mais ne génère pas suffisamment de croissance pour la gérer. - Le resserrement post-Congrès de la Chine signifie une croissance mondiale plus faible. Le virage vers la restriction de crédit a commencé à partir de la deuxième partie de 2016, mais devrait être accentué par les autorités maintenant que le Congrès du PC est terminé. Il a d’ailleurs déjà commencé. À titre d'exemple, le rendement des obligations de la Chine à 7 ans est supérieur à 4% contre 3% au début de l'année. Nous prévoyons également que le taux repo à 7 jours, qui est un indicateur de liquidité pertinent pour le pays, continuera d'augmenter en 2018 dans le but de réduire le shadow banking et l'excès de liquidité. Pour le reste du monde, le resserrement des conditions de crédit en Chine et la baisse de la croissance ne sont certainement pas de bonnes nouvelles. Comme par le passé, il est probable que le ralentissement de la Chine aura un impact sur la croissance mondiale à travers le commerce et la monnaie. - L'économie américaine est également confrontée à une année plus difficile qu'en 2017. La récession n'est pas encore un scénario crédible. Depuis peu, le marché s'inquiète de l'aplatissement de la courbe des taux, mais comme rappelé dans le graphique ci-dessous, les cinq dernières récessions américaines ont toutes été précédées d'une courbe de rendement négative. Cela signifie que nous devons surveiller cet indicateur avancé, mais il est trop tôt pour parler de récession prochaine. Jusqu'à présent, ce que le marché nous indique, c’est qu’il n’y a aucune raison de s’attendre à davantage d’inflation et de croissance en 2018-19 aux États-Unis. Sur la base de nos modèles, en 2017, la croissance résulte de flux de crédit positifs, ce qui confirme notre vision, à savoir que nous nous trouvons dans une situation de reprise stimulée par la dette. Les attentes concernant la réforme fiscale de Trump restent élevées, mais il n’est pas encore 100% certain que le processus législatif soit finalisé avant Noël. Si ce n’est pas le cas, le risque est élevé que les Démocrates et les Républicains modifient le projet au T1 2018 du fait de l’approche des midterms afin qu’il soit plus favorable aux contribuables et moins aux entreprises. Si cela se produit, la dynamique positive créée par la réforme pourrait disparaitre et l’espoir de prolonger le cycle économique pourrait également s’évanouir. - Il y a de nombreuses raisons d'être optimiste pour la zone euro mais cela ne veut pas dire que tout va désormais bien. La croissance économique dans la zone euro est synchronisée entre les pays membres mais la destruction de richesse à la suite de la grande récession explique pourquoi les PIIGS sont toujours à la traîne et restent très fragiles face à tout choc externe (tel qu'un ralentissement mondial). À l'exception de l'Irlande, le PIB à prix constants reste inférieur à celui de 2008 en Italie, Espagne, Grèce et Portugal. Par conséquent, il serait donc plus correct de parler de reprise économique partielle dans la zone euro. |
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"Pour cette dernière « Morning Letter » de l’année 2017, faisons le point sur l’une des thématiques majeures mises en avant un peu partout, à savoir le retour d’une forte croissance mondiale. La croissance est incontestablement bien là mais elle est certainement beaucoup moins solide qu’on ne le croit et pourrait dérailler au moindre obstacle. Il y a au moins quatre points de fragilité évidents qu’il faudra prendre en compte en 2018:
- Ce que nous appelons la croissance est une reprise tirée par la dette et la bulle immobilière. Nous exprimons une forte inquiétude quant à l'augmentation de la dette des entreprises au niveau global qui représente 93,5% du PIB mondial contre 84,5% en 2008. En raison de l'argent bon marché, de nombreuses entreprises ont augmenté leur endettement, parfois imprudemment. Aux États-Unis, la dette des entreprises est à son plus haut niveau par rapport au PIB américain depuis la crise financière (45,2%) mais, parallèlement, le spread sur les obligations d'entreprises américaines est historiquement au plus bas, autour de 1%. C'est clairement une anomalie de marché qui pourrait être l'un des déclencheurs de la prochaine crise. De plus, l'impulsion du crédit conduit à une impulsion de croissance plus faible qu'avant 2008. Sur la base des données de la BRI, avant la crise, la zone euro avait besoin en moyenne de 0,9 unité de crédit pour créer une unité de PIB. Après la crise, 1,06 unité de crédit est nécessaire pour créer une unité de PIB. Cette évolution est encore plus inquiétante en Chine : avant la crise, une unité de crédit était nécessaire pour créer une unité de PIB contre 2,5 unités de crédit depuis la crise. Le monde est assis sur une montagne de dette, mais ne génère pas suffisamment de croissance pour la gérer.
- Le resserrement post-Congrès de la Chine signifie une croissance mondiale plus faible. Le virage vers la restriction de crédit a commencé à partir de la deuxième partie de 2016, mais devrait être accentué par les autorités maintenant que le Congrès du PC est terminé. Il a d’ailleurs déjà commencé. À titre d'exemple, le rendement des obligations de la Chine à 7 ans est supérieur à 4% contre 3% au début de l'année. Nous prévoyons également que le taux repo à 7 jours, qui est un indicateur de liquidité pertinent pour le pays, continuera d'augmenter en 2018 dans le but de réduire le shadow banking et l'excès de liquidité. Pour le reste du monde, le resserrement des conditions de crédit en Chine et la baisse de la croissance ne sont certainement pas de bonnes nouvelles. Comme par le passé, il est probable que le ralentissement de la Chine aura un impact sur la croissance mondiale à travers le commerce et la monnaie.
- L'économie américaine est également confrontée à une année plus difficile qu'en 2017. La récession n'est pas encore un scénario crédible. Depuis peu, le marché s'inquiète de l'aplatissement de la courbe des taux, mais comme rappelé dans le graphique ci-dessous, les cinq dernières récessions américaines ont toutes été précédées d'une courbe de rendement négative. Cela signifie que nous devons surveiller cet indicateur avancé, mais il est trop tôt pour parler de récession prochaine. Jusqu'à présent, ce que le marché nous indique, c’est qu’il n’y a aucune raison de s’attendre à davantage d’inflation et de croissance en 2018-19 aux États-Unis. Sur la base de nos modèles, en 2017, la croissance résulte de flux de crédit positifs, ce qui confirme notre vision, à savoir que nous nous trouvons dans une situation de reprise stimulée par la dette. Les attentes concernant la réforme fiscale de Trump restent élevées, mais il n’est pas encore 100% certain que le processus législatif soit finalisé avant Noël. Si ce n’est pas le cas, le risque est élevé que les Démocrates et les Républicains modifient le projet au T1 2018 du fait de l’approche des midterms afin qu’il soit plus favorable aux contribuables et moins aux entreprises. Si cela se produit, la dynamique positive créée par la réforme pourrait disparaitre et l’espoir de prolonger le cycle économique pourrait également s’évanouir.
- Il y a de nombreuses raisons d'être optimiste pour la zone euro mais cela ne veut pas dire que tout va désormais bien. La croissance économique dans la zone euro est synchronisée entre les pays membres mais la destruction de richesse à la suite de la grande récession explique pourquoi les PIIGS sont toujours à la traîne et restent très fragiles face à tout choc externe (tel qu'un ralentissement mondial). À l'exception de l'Irlande, le PIB à prix constants reste inférieur à celui de 2008 en Italie, Espagne, Grèce et Portugal. Par conséquent, il serait donc plus correct de parler de reprise économique partielle dans la zone euro."
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| | | | | | Les derniers faits marquants : | | | | | Chômage stable en Pologne en novembre avec un maintien à 6,6% de la population active par rapport à octobre. En septembre, le taux était à 6,8%.
| | | Petite révolution dans le monde de la finance puisque le gouvernement français vient d’autoriser le transfert de la propriété de titres financiers non cotés (actions et obligations par exemple) via la blockchain. Cette ordonnance devrait entrer en application au plus tard en juillet 2018.
| | | Le couperet tombe: l’Indonésie, via sa banque centrale, vient d’interdire le Bitcoin et l’ensemble des monnaies virtuelles. Cette interdiction sera en vigueur à partir du 1er janvier. D’autres pays devraient suivre la même voie.
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| | | | | | | | A suivre aujourd'hui : | | | | | Bulletin trimestriel de la BoE à 13h.
Production industrielle américaine à 15h15 pour le mois de novembre (consensus à 0,3%).
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| | | | | | | | Calendrier économique du jour | | |
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| | | | Heure | Pays | Indicateur | Période | Prévision*** | Précédent | Impact | | 00:50 |  | Indice manufacturier Tankan Large | 4Q | 24 | 22 | Moyen | | 00:50 | | Perspective manufacturière Tankan Lage | 4Q | 22 | 19 | Moyen | | 00:50 | | Indice non manufacturier Tankan Large | 4Q | 24 | 23 | Moyen | | 00:50 | | Perspective non manufacturière Tankan Large | 4Q | 21 | 19 | Moyen | | 00:50 | | Dépenses en capital tous secteurs Tankan Large | 4Q | 7.5% | 7.7% | Moyen | | 08:45 |  | Salaires (GT) | 3Q | -- | 0.3% | Faible | | 14:30 |  | Ventes manufacturières (GM) | Octobre | -- | 0.5% | Faible | | 14:30 |  | Empire Manufacturing | Décembre | 18.0 | 19.4 | Fort | | 15:15 | | Production industrielle (GM) | Novembre | 0.2% | 0.9% | Majeur | | 15:15 | | Utilisation des capacités | Novembre | 77.2% | 77.0% | Fort |
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| | | | | | | | Calendrier économique des entreprises du jour | | |
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| | | | Il n'y a pas d'annonce majeure. | | |
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| | | | | | | Instrument financier | Niveaux importants | | | | France 40 | 5 315 - 5 382 | | | | Germany 30 | 12 974 - 13 128 | | | | UK 100 | 7 435 - 7 481 | | | | SPX 500 | 2 645 - 2 664 | | | |
| | Instrument financier | Niveaux importants | | | | EURUSD | 1.1743 - 1.1834 | | | | USDJPY | 112.02 - 112.82 | | | | USDCHF | 0.9851 - 0.9915 | | | | GBPUSD | 1.3388 - 1.3467 | | | | AUDUSD | 0.7632 - 0.7700 | | | | USDCAD | 1.2716 -1.2868 | | | |
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| | | | | | | | | | | | | * Niveau de 8h30 - Pourcentage de variation relatif au fixing de la veille
** Dernier cours de clôture
*** Source Bloomberg au 15/12/2017
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